Kryzys finansowy i jego następstwa a także potrzeba wzmocnienia ram regulujących rynki instrumentów finansowych oraz ochrony uczestników rynków kapitałowych są najczęściej wymienianymi przyczynami modyfikacji przepisów regulujących obrót instrumentami finansowymi i wprowadzenia dyrektywy MIFID II. Z czym jednak w praktyce będzie się wiązało wejście w życie przedmiotowej dyrektywy oraz czy wpłynie ona w znaczący sposób na działalność przedsiębiorstw sektora energetycznego? Na niewiele ponad rok przed terminem wejścia w życie MIFID II wciąż wiele jest znaków zapytania i wątpliwości w kontekście interpretacji i stosowania jej postanowień.    

 

MIFID KONTRA MIFID II CZYLI O CO CAŁY TEN ZGIEŁK …

MIFID (czyli dyrektywa 2004/39/WE Parlamentu Europejskiego i Rady z dnia 21 kwietnia 2004 r.) i MIFID II (czyli dyrektywa Parlamentu Europejskiego i Rady 2014/65/UE z dnia 15 maja 2014 r.) to akty prawne dotyczące rynku instrumentów finansowych. Implementację dyrektywy MIFID do polskiego porządku prawnego stanowią przepisy ustawy z dnia 29 lipca 2005 r. o obrocie instrumentami finansowymi. Zarówno MIFID jak i MIFID II posługują się identyczną konstrukcją decydującą o zakresie zastosowania obu dyrektyw. Konstrukcja ta opiera się na trzech fundamentach: katalogu instrumentów finansowych, katalogu usług inwestycyjnych (maklerskich) oraz przypadkach wyłączeń (zwolnień) z obowiązku stosowania postanowień dyrektywy. Powyższe oznacza, iż jeśli dany podmiot:

  • wykonuje usługi inwestycyjne opisane szczegółowo w załączniku I do dyrektywy
  • w odniesieniu do jednego bądź kilku instrumentów finansowych wskazanych w sekcji C załącznika I do dyrektywy
  • przy jednoczesnym założeniu, że nie podlega on pod żadne ze zwolnień wymienionych w dyrektywie,

podmiot ten jest objęty reżimem MIFID/MIFID II tzn. jest zobligowany do posiadania licencji MIFID (w praktyce: zezwolenia na prowadzenie działalności maklerskiej) i spełnienia innych wymogów przewidzianych w dyrektywie oraz podlega nadzorowi ze strony stosownych organów regulacyjnych (w Polsce: Komisji Nadzoru Finansowego).

Mimo wskazanych wyżej podobieństw w zakresie konstrukcji prawnej MIFID i MIFID II, dyrektywy te w sposób istotny odróżnia od siebie zakres ich zastosowania. Dyrektywa MIFID, ze względu na zawartą w niej listę usług inwestycyjnych oraz instrumentów finansowych a także dość szeroki katalog wyłączeń z obowiązku jej stosowania objęła swoim zakresem głównie podmioty z sektora finansowego tj. firmy inwestycyjne (w szczególności banki) prowadzące na dużą skalę obrót instrumentami finansowymi w tym w większości nie na własny rachunek, lecz w wykonaniu zleceń klientów. MIFID II, rozszerzając pojęcie instrumentów finansowych (m.in. o uprawnienia do emisji gazów cieplarnianych) oraz modyfikując (faktycznie zawężając) katalog zwolnień z zakresu stosowania dyrektywy, w istotny sposób zmienia krąg podmiotów objętych jego regulacją, rozszerzając go na przedsiębiorstwa niebędące firmami związanymi strice z rynkiem finansowym w tym przedsiębiorstwa energetyczne.

CO WIEMY NA PEWNO? 

MIFID II to de facto szereg regulacji które można usystematyzować na trzech poziomach. Poziom pierwszy (tzw. akty prawne Level 1) tworzą – stanowiące kanwę i punkt wyjścia dla pozostałych regulacji – dyrektywa MIFID II oraz rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady nr 600/2014 z dnia 15 maja 2014 r. w sprawie rynków instrumentów finansowych (tzw. rozporządzenie MIFIR). Do regulacji poziomu drugiego (Level 2) zaliczamy wydawane przez ESMA (Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych – ang. European Securities and Markets Authority) wytyczne w zakresie stosowania przepisów MIFID II i MIFIR w postaci tzw. RTS – regulacyjnych standardów technicznych (ang. Regular Technical Standard) i ITS  (ang. Implementing Technical Standards). Wytyczne te nie mają wprawdzie (formalnie) mocy bezwzględnie obowiązującej i nie stanowią źródeł prawa sensu stricte, zawierają jednak istotne informacje dotyczące interpretacji i praktycznego stosowania pojęć i instytucji opisanych w MIFID II i MIFIR. Regulacje poziomu trzeciego (Level 3) stanowią tzw. akty wykonawcze do MIFID II, które mają postać dyrektyw lub rozporządzeń. Aktualnie stosowane organy unijne (w szczególności Komisja Europejska) są na etapie uchwalania przedmiotowych aktów wykonawczych.

Do kwestii przesądzonych i nie budzących wątpliwości w kontekście MIFID II zaliczyć należy przede wszystkim wspomniane już rozszerzenie katalogu instrumentów finansowych (w stosunku do określonego w dyrektywie MIFID) poprzez włączenie w jego zakres:

  1. wszelkich transakcji dotyczących uprawnień do emisji gazów cieplarnianych (w tym transakcji typu SPOT) oraz
  2. transakcji pochodnych dotyczących towarów (w tym terminowych transakcji typu FORWARD na energię elektryczną), które stanowią odpowiedniki (ekwiwalenty) kontraktów zawieranych na rynkach zorganizowanych tj. rynkach regulowanych, MTF i OTF.

Wyjątek stanowić będą, wyłączone wprost z katalogu instrumentów finansowych, kontrakty obracane na rynkach OTF, rozliczane poprzez fizyczną dostawę, dotyczące tzw. produktów energetycznych sprzedawanych w obrocie hurtowym – a zatem transakcje dotyczące energii elektrycznej i gazu wchodzące w zakres rozporządzenia REMIT (tzw. REMIT carve-out – więcej o rozporządzeniu REMIT przeczytasz tu). Powyższe jest immanentnie związane z kolejnym novum wprowadzanym przez MIFID II mianowicie – nową, nieznaną do tej pory kategorią rynku tzw. OTF (obok funkcjonujących dotychczas rynków regulowanych i MTF). Definicja OTF, która zakłada m.in. że do kategorii tej zaliczymy każdy nie będący MTF ani rynkiem regulowanym system wielostronny umożliwiający interakcję wielu deklaracji zakupu i sprzedaży składanych przez osoby trzecie w sposób skutkujący zawarciem kontraktu, oznacza, że najprawdopodobniej wszystkie istniejące aktualnie platformy obrotu będą musiały funkcjonować w jednym z reżimów wskazanych w MIFID II (RR, MTF, OTF). Powoduje to w zasadzie niemożliwość istnienia platform o charakterze „non-MIFID”. Istotne w tym kontekście pozostaje również fakt, że prowadzenie OTF zostało dodane w MIFID II do katalogu usług inwestycyjnych.

Jak już wskazano MIFID II istotnie zawęża zakres wyłączeń z obowiązku stosowania przepisów dyrektywy. Aktualnie, zgodnie z przepisami ustawy o obrocie instrumentami finansowymi przedsiębiorstwa energetyczne mogą korzystać m.in. ze zwolnienia dotyczącego transakcji na rachunek własny tj. mogą  nabywać lub zbywać instrumenty finansowe na rachunek własny, o ile czynności te nie są wykonywane w ramach zadań związanych z organizacją rynku regulowanego ani nie polegają na nabywaniu lub zbywaniu instrumentów finansowych w sposób zorganizowany, częsty i systematyczny poprzez stworzenie systemu umożliwiającego zawieranie transakcji przez podmioty trzecie. MIFID II w sposób istotny modyfikuje opisane wyżej zwolnienie obarczając go dodatkowymi wymogami w postaci:

  • konieczności zweryfikowania czy działalność na instrumentach finansowych prowadzona na własny rachunek jest działalnością dodatkową danego podmiotu (w tym celu, zgodnie z wytycznymi ESMA zawartymi m.in. w RTS 20 należy przeprowadzić dwa testy: tzw. test udziału w rynku, w którym porównuje się wartość transakcji danego podmiotu na instrumentach finansowych w danej klasie aktywów do ogólnej wartości transakcji w tej klasie aktywów zawartych w ramach UE i tzw. test działalności głównej, w którym zestawia się rozmiar działalności spekulacyjnej danego podmiotu na instrumentach finansowych do ogólnego rozmiaru działalności tego podmiotu – pozytywne przejście obu w/w testów tj. osiągnięcie w nich wyników poniżej wartości granicznych wskazanych w odpowiednich aktach wykonawczych do MIFID II, oznaczało będzie możliwość skorzystania ze zwolnienia);
  • wyłączeniu z zakresu zwolnienia podmiotów, które „zawierają transakcje na własny rachunek wykonując zlecenia klientów”.

W kontekście nowych obowiązków, które przyniesie ze sobą MIFID II wskazać należy z całą pewnością na obowiązek utrzymywania i raportowania o limitach pozycji w zakresie transakcji dotyczących towarowych instrumentów pochodnych zawartych zarówno na rynku OTC jak i w systemach obrotu. Obowiązek ten, jako dedykowany wyłącznie do instrumentów towarowych, nie będzie dotyczył transakcji na uprawnieniach do emisji gazów cieplarnianych.

CZEGO NIE WIEMY 

Główną kwestią problematyczną w kontekście wejścia w życie MIFID II jest okoliczność braku wydania do dnia dzisiejszego przez organy unijnie ostatecznych, wiążących wersji aktów wykonawczych dotyczących wielu istotnych aspektów stosowania i interpretacji przepisów MIFID II. Do aktów tych należą w szczególności rozporządzenie wykonawcze w zakresie RTS 20 dotyczącego działalności dodatkowej, które zawierać ma ostateczne progi istotne z punktu widzenia korzystania przez uczestników rynku ze zwolnienia dotyczącego takiej działalności oraz wskazania co do sposobu ich obliczania (w dniu 1 grudnia 2016 r. opublikowany został projekt tego rozporządzenia). Podkreślić przy tym należy, że zgodnie z wytycznymi ESMA pierwszy termin referencyjny, który należy brać pod uwagę przy obliczaniu rozmiarów swojej działalności na cele zwolnienia rozpoczął swój bieg 1 lipca 2016 r. Sytuację komplikuje dodatkowo fakt, że duża część aktów wykonawczych opublikowanych na szczeblu unijnym wymagała będzie najprawdopodobniej implementacji do krajowego porządku prawnego (przede wszystkim w formie stosownej nowelizacji ustawy o obrocie instrumentami finansowymi).

Nie jest ponadto jasne, które rynki zostaną zaliczone do kategorii OTF, a zatem w jakiem zakresie możliwe będzie skorzystanie przez uczestników z REMIT carve-out. W tym kontekście warto wspomnieć o niejasnym statusie Rynku Terminowego Towarowego prowadzonego przez Towarową Giełdę Energii S.A. oraz będących przedmiotem obrotu na tym rynku kontraktów FORWARD na energię elektryczną. W przypadku przyznania RTT TGE S.A. statusu OTF kontrakty te nie będą stanowiły instrumentów finansowych, a zatem ich wartość nie będzie podlegała uwzględnieniu przy obliczeniu rozmiaru działalności na potrzeby skorzystania ze zwolnienia z działalności dodatkowej. W przeciwnym razie kontrakty te mogą zostać uznane za ekwiwalenty kontraktów będących przedmiotem obrotu na rynkach regulowanych lub MTF a co za tym idzie za instrumenty finansowe. Podkreślenia wymaga przy tym fakt, że samo pojęcie kontraktu ekwiwalentnego również nie zostało ostatecznie wyjaśnione w szczególności czy dla przyjęcia ekwiwalentności konieczna jest identyczność wszelkich parametrów obu transakcji (np. miejsca czy terminu dostawy) czy też wystarczy wyłącznie okoliczność, że oba porównywane kontrakty spełniają identyczną funkcję mino że różnią się nieznacznie parametrami.

Wątpliwości budzi ponadto kwestia stosowania definicji instrumentu finansowego zawartej w MIFID II tzn. czy definicję tą należy stosować począwszy od dnia wejścia w życie MIFID II (czyli od 3 stycznia 2018 r.) czy też może powinna się ona odnosić również do transakcji zawieranych przed tą datą (biorąc pod uwagę biegnący od lipca 2016 r. pierwszy okres referencyjny dla liczenia progów na potrzeby zwolnienia z działalności dodatkowej). Innymi słowy niejasnym jest jak przykładowo traktować i kwalifikować na potrzeby obliczeń w zakresie zwolnienia z działalności dodatkowej transakcje dotyczące uprawnień do emisji zawarte przed 3 stycznia 2018 r. (jako instrumenty finansowe czy też nie). Ogólne zasady prawa mówiące o generalnym zakazie nadawania przepisom skutku retroaktywnego przemawiałyby za stosowaniem definicji wprowadzanych przez MIFID II począwszy od dnia wejścia w życie dyrektywy. Niemniej jednak kwestia ta, jako budząca wątpliwości a jednocześnie mająca istotne znaczenie, będzie musiała zostać ostatecznie wyjaśniona przez organy unijne.